如需报告请登录【未来智库】。 投资主题 报告亮点 1）本篇报告从参与者角色角度分析了我国货运市场格式及发展。通过对航空 承运人、货代、货主兼承运人，等不同角色参与者，发现行业在发生变化：大 航求变、货代稳定、顺丰崛起。同时探讨了我国国际航空货运市场的短板。 2）本篇报告以对比假想法，以东航物流为参照，试图将顺丰航空从公司的组 成部分，在假设对外经营的情形下，对其进行单独评估。 投资逻辑 假如顺丰航空“独立”核算？ 1）顺丰是国内最大自有航空运力持有者，亦是最大空运货主，贡献 19 年行业 货运增量的约 8 成，航空运力作为顺丰“天网”核心资源（全货机+散航+无人 机），亦是公司护城河要素之一。 2）我们系列研究希看能对顺丰各项业务做单独评估，本报告中先以东航物流 为基准，做一个简单对比假设。因货品结构不同，顺丰单票重量仅 1.56 公斤， 全货机载运能力是东航物流的 2 倍；但 19 年运量仅较东航物流 18 年多 9%， 我们不妨先以载运能力作为参数，东航物流全货机运输收进 41.3 亿元，假设 顺丰航空同样对外经营，以同比例折算，则纯货机收进则可达约 90 亿（假设 全货机 3.7 亿票，24 元/票）。考虑顺丰组织货源以及效率或相对更高，假设 净利率 10%（东航物流 18 年 9.2%），则对应至少 9 亿元利润。在此前研究报 告中提出，鄂州机场投产后达到理想状态下，不仅将降低航空货运本钱，还或 将提供更多时效产品选择，以提升航空货运经济性。 3）当前国际货运市场出现明显的供需失衡，货运价格上行，而油价处于低位， 利于顺丰控股航空业务盈利能力提升。 一、我国航空货运市场：国际航空货运能力存短板 （一）我国航空市场：“客强货弱”特征明显 1、运输量角度看，客强货弱 十年维度看，2011-2019 年，我国航空旅客运输量复合增速为 11.1%，而货邮运输量复合增速仅为 5.4%，明显低于 旅客增速，“客强货弱”明显。 2019 年，全国民航业共完成货邮运输量 753.2 万吨，根据民航局发展计划司数据，该运输规模已为全球第二，约为 美国同期水平的 60%。 分区域看，2019 年国内货邮运输量 511.2 万吨，占比 68%，国际 242 万吨，占比 32%。近十年国内货邮复合增速为 4.8%，国际货邮增速为 6.7%，国际运输量增速快于国内，体现国际市场需求更快，但国际货邮波动较大。 注：民航局发展统计公报中 注释， 数据仅为国内航空公司承运的数据。 2、机队规模看，客强货弱 截至 2020 年 3 月，国内全货机仅有 171 架（19 年底为 174 架），分散于 14 家航司，而客机 19 年底则达到 3644 架， 货机仅占全部运输机队的 4.6%。 同时我国航空货运大部分依靠于客机腹舱，来自民航局计划发展司数据显示，客机腹舱运输约占航空货运总量的 70%， 其中，在国内航线中客机腹舱运量占比高达 82%，在国际航线中客机腹舱运量占比 49%。 我们以东航物流 2018 年数据看，货机 52.85 万吨，客机腹舱 91.55 万吨，货机占比 36.6%，意味着客机腹舱运输量 约 63%；我们测算 18 年国货航货机机队运输量 44.7 万吨，占比约 24%；假设南航占比介于两者之间，取 30%，跨境铁路 国际物流，则 其货机运量 51.9 万吨。比重与上述数据相符。顺丰 2017-19 年货机运输量分别为 48.8、50.7、57.9 万吨，占自身比 重分别为 44%、41%、43%。 3、货机运力分布看：顺丰居首位，三大航（关联公司）居前。 从机队数目看：顺丰截止 19 年底 58 架自有全货机+13 架租赁飞机，合计 71 架，占 19 年底货机机队规模的 41%。 （当前顺丰 59 架自有全货机） 从载重能力角度看，全国所有货机机队载运能力测算约 8000 万吨。因顺丰窄体机货机相对更多，测算 59 架飞机载 重能力约 2000 吨，考虑 13 架租赁飞机，预计载重能力约 2200-2300 吨，顺丰自有全货机占比 25%，考虑租赁飞机 后占比约 28%。 南航、国航、东航物流全货机机队载重能力分别占比 19%、17%及 13%；邮政与圆通分别占比 7%及 4%。 （二）我国国际货运存短板，“自主可运”亟需破题 1、我国全货机数目占全球不到 10%，与我国货运规模严重不匹配。 运输飞机总体占比角度，不完全统计全球主要航司全货机数目，总数 2044 架，预计全球货机总数约 2200 架，我国 171 架仅占约 7.8%。其中：全球三大巨头联邦快递（681 架，其中 42 架租赁），UPS（572 架，其中 311 为短期租 赁或特许经营），DHL（282 架），CR3 合计占比超过 70%，第四大阿特拉斯航空（122 架，美国）占比 6%。 顺丰拥有国内最大的全货机队，全球排名第五，但占全球比重不足 3%。 货机占比角度：全球目前在役飞机总数约为 22000 架，2200 架全货机占比约 10%，而我国货机占机队比仅 4.6%，远 低于国际总体水平。 参考该水平，我国全货机数目“缺口”约为 200 架左右。 2、货邮周转量角度，我国占全球 10.6%，全球约 30%货邮周转量由美国航司完成。 2017 年全球货邮周转量为 2304 亿吨公里，我国为 243.6 亿吨公里，占比 10.6%，近年呈逐步上升趋势，其中国际货 邮周转量占 70%；美国货邮周转量 415.92 亿吨公里，占全球 18.1%，国际货邮占比 59.5%。 以航司计算，2018 年美国航司共承运 704 亿吨公里，占全球的 29.5%。近年来始终保持在 30%四周。 3、我国国际航空货运市场：外航份额占比超过国内承运人，“自主可运”需破题 根据国际民航组织（ICAO）统计数据，全球航空货运总量大约只占全球贸易总量的 1%左右，货值占比达到 1/3。该 数据体现了航空货运高价值、远间隔的特征，也意味着航空货运对于贸易和产业结构升级具有重大意义。在全球供 应链体系中，空运是不可或缺的重要组成部分。 与客运一样，在我国国际空运市场中，参与者除了国内承运人，还要面临国际货运航空公司的竞争，包括 FedEx， UPS，DHL 等国际巨头。 我们查阅外运发展年报引用的来自海关进出口数据，2016 年我国航空货运进出口货量 518 万吨，而民航局公报中国 内公司承运国际+地区航线货邮运输量为 193 万吨，占比 42%，2011-16 年均维持在 40%左右的比例，我们预计近年 来随着国内承运人实力逐步增强，但预计外航占比仍过半。 国际货运短板亟需补足： 事件一：“疫情”下，航空客运影响严重，大面积停飞导致腹舱资源大比例下降，而要维持全球供给链体系的运转， 帮助中国制造，全货机需要发挥的作用越发凸显。 事件二：在世界贸易环境复杂变化的情形下，如何更好帮助中国企业走出往，准时、安全将货物运出往以及采购运 进来，都需要有自主有力的空中保障。 而全货机机队的规模与运营能力可视为当前我国国际供给链“自主可运”的瓶颈之一。 二、我国航空货运参与者结构分析：大航求变，货代平稳，顺丰崛起 从业务流程看：货代/货主直客—>货站（机场地面操纵、装机）—>干线空运（全货机/客机腹舱）—>货站（机场地 面操纵、卸机）——>货代/货主直客（配送/自提） 由此可见，主要参与者包括：货主（快递公司）、航空公司、货运代理、第三方物流、机场货站等共同构成。 其中拥有货机运力的快递公司如顺丰、邮政、圆通，即是货主（采购客机腹舱），亦可作为航空运力角色存在。 进一步看： 把握货源但不把握稳定运力：如传统货运代理、快递公司（无自有航空运力企业）等。 把握运力但不把握货源：传统航空公司，依靠经营租赁客机腹仓或全货机资源，但不把握或极少把握货源。 即把握货源又拥有运力：顺丰为代表拥有自主货机的公司。顺丰即是我国最大的货机机队拥有者，也是最大的空运 货主。 （一）承运人角度：三大航合计占据运力上风，顺丰成功崛起 1、从国内承运人运输量看，CR5 超过 85%，三大航占比约 7 成 因民航局公报数据仅包括我国航空公司承运数据，因此从国内承运人角度观察： 2019 年全国航空货运运输量 753.2 万吨，其中国航（含模拟国货航）193 万吨，东航（含模拟东航物流）153 万吨， 南航 176 万吨，海航 58.3 万吨，顺丰（全货机机队）57.9 万吨，吉祥 12.3 万吨，年龄 6.5 万吨。 占比来看，三大航合计占比 69%，三大航+海航+吉祥+年龄合计占比 80%，顺丰全货机机队占比 7.7%，CR5 占比 85%，他承运人承运货量占比仅 13%。若顺丰整体航空运量（货机+散航）占比则为 18%，则 CR5 高达 95%。 注：2017 年东航将中货航转让给东航产投，并以此为基础成立东航物流；2018 年 12 月国航将国货航转让给团体。 剥离出公司后，双方均签订了客机腹舱经营合同：即东航物流运营中货航全货机机队+东航客机腹舱；国货航运营全 货机机队+国航客机腹舱。 顺丰航空 2009 年 12 月 31 日正式开航，目前已成为运输量占整体 18%，占国内约 25%的第一大货运航空，成功崛 起。 历史数据看： 201-16 年三大航占比均维持在 71-76%，2016 年三大航货邮运输量占全国比重为 72%。我们模拟测算 包含国货航和东航物流后，17-19 年三大航占比在 70%左右。 2、从国内与国际航线占比看：三大航凭借客机腹舱占据了国际货运市场相对垄中断地位。 2016 年三大航货运量占国内的 64%，国航、东航分别剥离国货航与东航物流后，2019 年占比降至 54%； 2016 年三大航货运量占国际 90%，剥离后，2019 年占比降至 57.7%。 三大航凭借客机腹舱占据了国际货运市场相对垄中断地位，国际货运量占自身比重在 34%-37%。 若以南航单独来看：2017-19 年其国际货运量占全国比分别为 27%、27.4%、28.4%；国内占比 22%、21.4%及 21%， 基本保持稳定，故我们预计三大航（含货机口径）2019 年占国际、国内货运量分别为约 90%及 64%。 因顺丰仅有 5 条自营国际线，我们测算其国际货运量占自身不到 10%。 （二）大航求变，16 年构筑运价底部，东航物流“独立”后盈利水平上台阶 1、收益水平：国际线单位收益水平好于国内，全货机高于客机腹舱，16 年构筑运价底部 1）16 年构筑运价底部，国际线单位收益好于国内线 以航空公司年报表露数据看： 国航、东航、南航 2019 年货运吨公里收进分别为 1.2、1.29 及 1.27 元，较 12 年分别下降 29%、24%及 21%，但观 察 2016 年是运价底部， 18 年相较于 16 年有接近 20%的增长， 19 年受到中美贸易以及国内经济因素影响，有所回落。 因国航与东航均已剥离货运业务，表露数据为货运公司经营客机腹舱及其他子公司货运收进，故南航数据可视为连 续性代表。 19 年相比 2012 年，三大航中国内地航线货邮吨公里收进下降 29%，国际航线下降 22%，2019 年三大航均匀中国内 地航线货邮吨公里收进 1.06 元，而国际线为 1.3 元，国际线高于国内线约两成，一定程度体现了货物附加值与运价 的正相关。（与客公里收益不同，客运单位收进是国内航线更高。） 2）载运率角度看：航货邮载运率 50%左右。 由于全货机机队剥离，东航和国航分别在 17 和 19 年大幅下滑，即意味着全货机载运率普遍高于客机腹舱。三大航 货邮载运率在 50%左右。 3）全货机单位收益高于客机腹舱。 东航物流表露 16-18 年全货机收进分别为 29.74、38.5 及 41.3 亿元，吨公里收进分别为 1.15、1.41 及 1.47 元，17-18 年高于南航 9%及 11%，高于东航千航国际上市公司 9%及 5%。 可以观察 17 年相较于 16 年大幅提升 23%，超过行业均匀涨幅，即东航物流独立后收益水平提升明显（三大航 17 较 16 年提升幅度 12%） 4）盈利角度，航空货运业务长期挣扎在盈亏线四周，16 年以来处于相对盈利较好的阶段。 国货航：2011-13 年均亏损较大，14 年开始实现收益，17 年净利 11 亿，18 年 3.9 亿，净利率分别为 10%及 3%。 中货航：2015 年开始实现盈利，17-18 年分别盈利 2.3 及 5.4 亿，净利率分别为 5%及 7%。 2、大航求变，东航物流独立后，盈利水平上台阶 货运航空市场在近三年内发生了重要变化：东航物流、国货航逐步从上市公司中剥离并独立运营。 2017 年初、以及 2018 年末，东航、国航分别剥离东航物流、国货航，东航物流已经进进 IPO 流程，提交了招股书， 独立后加强自主揽货的能力，是行业的变化。 东航物流表露：公司一直专注于航空物流综合服务业务，集航空速运、货站操纵、多式联运、仓储、跨境电商解决 方案、同业项目供给链、航空特货解决方案和产地直达解决方案等业务功能于一体。 业务流程上，东航物流航空速运覆盖从代理人签约、运单发放、运价协议、舱位分配、订舱、货物收运、配载、出 港、海关数据申报、进港到达、提货、货运结算等货物运输的全业务流程，在全球主要城市为客户提供网上订舱、 网上制单、航班信息查询及货物全程跟踪服务。 1）东航物流：混合所有制改革的货运航空范本 2017 年东航转让东航物流给东航产投，东航物流引进战略投资者进行混合所有制改革，并进进 IPO 流程，提交了招 股说明书。 公司股东为东航产投、联想控股、珠海普东物流、天津睿远、德邦股份、绿地投资、北京君联；其中东航产投持有 公司 45%股权，东航团体持有东航产投 100%股权；天津睿远为公司员工持股平台（持股 10%）。 因此东航物流可视为货运航空业“国资+民资+员工持股”的混合所有制改革范本。 2）“独立”后，东航物流盈利水平上台阶 财务数据：2016-18 年收进分别为 58.4、75.5、107.4 亿，利润分别为 3.3、6.7 及 9.9 亿，净利率分别为 5.6%、8.9% 及 9.2%。 收进构成看：传统航空速运占比 62%。 2018 年传统航空速运收进 66 亿，占比 61.6%；其中全货机运输收进 41 亿，占比 38.5%，客机腹舱收进 24.8 亿，占 比 23%； 地面综合服务（货站、仓储等）22.8 亿，占比 21%； 综合物流解决方案收进 18.5 亿，占比 17%，包括了同业项目供给链、产地直达、跨境电商、航空特货等。 单位收益水平明显提升： 东航物流表露 16-18 年全货机收进分别为 29.74、 38.5 及 41.3 亿元，吨公里收进分别为 1.15、1.41 及 1.47 元，2017-18 年高于南航 9%及 11%，高于东航上市公司 9%及 5%。 同时观察 17 年相较于 16 年大幅提升 23%，超过行业均匀涨幅，即东航物流独立后收益水平提升明显（三大航 17 较 16 年提升幅度 12%） （三）货代：头部公司毛利率水平约 10-12% 货代是航空货运中连接货主与承运人之间的重要角色。国际业务中，货代更为活跃。我们以上市公司华贸物流、外 运发展（现已为中国外运），两家典型主业业务中从事国际空运货代公司来观察货代企业的盈利情况。 1、华贸物流：公司 19 年年报表露，在最近一期的中国货代物流企业百强排行榜中，综合排名第 8 位，其中空运业 务第 4 位。 业务量复合增速 10%，18-19 年受宏观影响降至个位数。2011-19 年公司国际空运量从 15 万吨增至 36.4 万吨，复合 增速 10%，超过国内承运人增速，意味着国际货运需求处于快速增长；18-19 年受经济及中美贸易影响，降至个位数 增长，分别为 5.8%及 3.4%。 收进复合增速 7%，毛利率 12%左右。公司收进从 2011 年的 19.5 亿提升至 19 年的 37 亿，基本翻倍，复合增速 7.4%， 而本钱复合增速 7.2%，毛利从 2.1 亿提升至 4.47 亿，复合增速 8.7%，毛利率近年来稳定在 12%左右。 货代有本钱转嫁能力。观察公司单位运价 1 万元每吨，19 年较 11 年下降 21%，与航空公司国际单位收进降幅基本 接近。而从单位收进与本钱变化比较看，基本一致，意味着货代企业可以将本钱端转嫁到收进端，但也不存在额外 的提价获取新增逾额收益的能力。 2、外运发展：公司 2018 年与中国外运换股吸收合并，我们观察 11-17 年公司国际航空货代业务毛利率从 7%提升至 10%，2017 年收进 33 亿，货量 47.5 万吨，单吨收进 0.7 万元，单吨毛利 680 元，测算公司运费本钱占收进比的 87% 左右。 （四）区域不平衡、服务同质化、混合定价或导致我国航空货运参与者盈利能力普遍较弱 1、货运市场不平衡性和单向性：四大经济区占比 68%。 国内航空货运市场不平衡特征明显，货运量集中于经济重心区域，特别是长三角和珠三角地区。众多地区覆盖严重 不足，甚至存在网络空缺。 货邮前 20 大机场中， 长三角拥有货邮第 1 的浦东机场（363 万吨），杭州（69 万吨，第 5），上海虹桥（42 万吨，第 8），南京（37 万 吨，第 12），合计 512 万吨，占全国 30.0%； 珠三角地区有广州（192 万吨）深圳（128 万吨）分别排名第 3 和第 4，合计 320 万吨，占比 18.7%； 京津冀地区首都机场（196 万吨，第 2）和天津（23 万吨，第 16），合计 220 万吨，占比 13%； 成渝地区成都和重庆分别排名第 6 和第 10，合计 108 万吨，占比 6%。 四大经济区域合计占比 67.8%，中部地区仅郑州近年来发展货运，位居全国第七，其他机场分布零散。 而与客流具备往返基本平衡特征不同的是，物流由于各地经济发展方式、经济结构、产业制成品性质等不同，存在 较强的单向性。即发送有货，而回程载运率极低。 2、运营模式同质化，货源依靠于货代，承运方赚量不赚钱 与客运类似，航空货运承运方所能提供的服务同质化较为严重，而货源上，承运方严重依靠于货运代理。因此货代 利用航司之间竞争，凭借货源上风以获取更低价格，终极导致航空公司货运收益水平不中断下滑。 3、客机腹仓与全货机运营模式存在本质不同，混合定价或导致货运总体定价体系失当 三大航客货混营下，因货运收进占比不到 10%，货运并非航空公司发力的核心关注点。 从运营模式看，混合经营下，客机腹舱是航空公司提供客运服务的附属产品，航空公司核算盈亏平衡点或边际贡献 时，很少会考虑客机腹舱贡献，而航空服务产品不可储存的特征，使得公司对于腹舱几乎为出售即为利润贡献的定 位，由此在通常情况下，定价会偏低，从而使得行业价格竞争成为主流。 对于全货机，其所有本钱均需分摊在承运货物上。 但客机腹舱是我国货运量的主力，而货主关心的焦点并非是以客机腹舱还是货机运输，关心的是运送结果。混合经 营下，全货机定价体系会与客机腹仓趋同，终极导致全货机和客机腹仓价格均受到极大压制。 因此我们以为货运业务的剥离和独立核算，可以更好地梳理定价体系，更好经营货运业务，或是国货航和东航物流 相继从上市公司剥离的原因。 前述我们分析东航物流剥离后，17 年收益水平提升超越行业即可以为是一个例证。 三、假如顺丰航空“独立”核算？ （一）顺丰是国内最大自有航空运力持有者，亦是最大空运货主 国内快递企业中，仅顺丰控股、EMS 和圆通速递三家公司成立了物流航空公司，拥有独立航空运输能力。而无论从 全货机数目、航线数还是运输能力，顺丰控股在国内行业中都是领先的。 从机队规模看：货机机队数目占比 4 成以上，载重能力占比约 3 成。 从机队数目看：截至 2019 年底，顺丰共有 58 架自营全货机，均匀机龄 23.52 年，另租赁 13 架全货机，合计 71 架 货机，机队规模为我国最大。截止 2020 年 5 月，公司已经拥有 59 架自有全货机。（含租赁货机机队规模占全国 4 成以上）。 从载重吨看：前文分析，公司自有货机机队占比约 25%，考虑租赁机队后占比约 28%。 从机队结构看：公司宽体机 767 及 747 共 10 架。宽体机运载空间更大、燃油效率更高，在运力与运能上表现更为优 越。如 767 最大载重 50 吨，而 747 更是高达 120 吨，窄体机 737 仅 16-18 吨，747 的载重是 737 的 7 倍左右，767 也为 737 的 3 倍左右。 从货运量看：占全国 18%，国内 25%左右 顺丰 2019 年航空货运量 135 万吨/8.7 亿票，占公司业务量的 18%，占全国国内货邮总运输量的 24.8%，占全国整体 空运运输量的 18%左右。其中全货机机队发货量 57.87 万吨，占比 43%，散航发货量 77.5 万吨，占比 57%。 单架次发货：全货机单架次发货 15.39 吨，而散航仅 0.51 吨。注：2019 年公司全货机机队共执行航线 73 条，总航 班量 3.78 万次，日均航班量 103 次，发货总量 57.87 万吨，日均 1585 吨，即单架次均匀发货 15.39 吨。 均匀载运率：或不足 50%。按照最大载荷和架数进行加权，测算公司单架次均匀最大载荷为 35.1 吨，则公司均匀载 运率理论值约为 44%（15.4/35.1 ）。 增量贡献上，顺丰贡献 19 年行业增量的约 8 成。 增速看，2018-19 年顺丰航空货运量分别为 124 及 135 万吨，增速分别为 11.5%及 9.3%，明显超过行业 4.6%及 2% 的增速。 增量看，2019 年行业增量 14.7 万吨，顺丰航空货量增长 11.5 万吨，占比 78%，约 8 成。其中主要来自国内航线运 量增长。 2016-2019 年，顺丰总体航空货运量（含自营全货机和散航）占全国比重由 14.9%进步至 18.0%，增量贡献上，17-19 年增量分别占全国货邮运输量的 29.8%、39.6%和 78.4%，顺丰贡献全国航空货邮近 8 成增量。 从快递票数角度看，2017-19 年使用航空运输票数分别为 7.6、8 及 8.7 亿票，18-19 年增速分别为 5.3%及 8.7%，票 均重量呈现了逐步提升，2019 年为 1.56 公斤。 （二）假如顺丰航空“独立”核算（上）——以东航物流为参照 航空运力作为顺丰“天网”核心资源（全货机+散航+无人机），亦是公司护城河要素之一。航空运力帮助公司巩固 提升高端时效产品业务，巩固快、准、稳核心上风。 固然顺丰航空 2009 年景立，是我国首家民营航空货运公司，但更多是作为公司整体业务的组成部分呈现在市场中， 从长期维度看，其创造的价值或存被低估的可能。 近年来东航、国航先后剥离货运业务，东航物流更是已经发布招股说明书，意味着航空货运公司已经具备了独立营 运盈利能力，并在未来会成为航空上市公司中的一员。 对于顺丰航空而言，本篇报告我们简单以东航物流为基准做比较，假设若其独立核算，来算笔账。 1）载运能力：顺丰航空是东航物流的 2 倍。 东航物流：2018 年 9 架全货机，3 架 B747，6 架 B777，均为宽体机，其载运能力接近 1000 吨，占行业比重约 13%。 顺丰航空：目前 59 架自有+租赁 13 架，合计 72 架全货机，但窄体机为主，测算载运能力约 2270 吨，占行业比重 28%，为东航物流载运能力的 2 倍。 2）运输量：顺丰 19 年全货机运输量较东航物流 18 年多 9% 东航物流：2018 年运输 144 万吨，其中全货机运输 52.9 万吨，占比 37%， 顺丰航空：2019 年运输 135 万吨，其中全货机运输 57.9 万吨，较东航物流多 9%，（18 年低于东航物流 4%），系因顺丰航空运输大量时效件产品为主，相对单位重量明显轻于传统货运公司，其单票仅 1.56 公斤。 3）以载运能力为参考做假设 基于货物结构不同，而高附加值产品单位价格更高，我们不妨先简单以载运能力作为参数参考， 东航物流 1000 吨的载运能力，获取全货机运输收进 41.3 亿元， 假设顺丰航空与东航物流同样对外经营，并以同比例折算，则纯货机收进则可达到至少 90 亿水平，（公司 19 年航 空发送 8.7 亿票，假设货机发送票数与货机运输量占比相同，即约 43%，则为 3.7 亿票，每票 24.2 元。） 考虑顺丰组织货源以及效率相对刚转型独立的东航物流或更高，东航物流 18 年净利率 9.2%，假设顺丰航空净利率 10%，则对应至少 9 亿元利润。 而我们在此前研究报告中提出，顺丰鄂州投产后达到理想状态下，不仅将降低航空货运本钱，还或将提供更多时效 产品选择，以提升航空货运经济性。 短期看：当前国际货运市场出现明显的供需失衡，货运价格上行，而油价处于低位，利于顺丰控股航空业务盈利能 力提升。 （ 注 ：上 述 测 算 以 假 设 顺 丰 航 空 独 立 对 外 经 营 业 务 为 条 件 ，并 非 当 前 运 营 模 式 ，仅 为 从 一 种 角度探讨 货 运 航 空 价 值 ）。 附：在顺丰控股专项研究（一）《更少本钱、更多选择，从量化模拟鄂州机场对航空货运经济性提升说起》中，我 们对鄂州机场投产后的理想状态下，就顺丰航空货运从两个维度进行了模拟， 其一是宽体机较窄体机的单位本钱将明显降低。相同载运率下宽体机本钱是窄体机的 50%-60%，而载运率越高，单 位本钱越低。假设由深圳至北京运送 100 吨货物，则需要 737 共 7 架次，或 747 仅需 1 架次，宽体机总本钱相比窄 体机节约 19.46 万元，或 44.6%。我们以为，未来鄂州机场启用后，可以通过在关键机场集货，提升飞机载运率，并 使用宽体机执飞，从而有效降低吨公里本钱，进步货运效益，充分体现轴辐式网络的上风 其二是以深圳-北京为例，模拟新旧不同运输方式组合的 4 种路由，新路由不仅本钱节省，同时或带来更多时效产品 选择可能性。我们假设由深圳到北京运送 8 吨快递包裹，对不同路由下本钱进行测算比较。发现，尽管存绕道本钱， 但在鄂州集货使得装载率提升情况下，使用宽体机执飞将有效降低单位本钱，窄体机+宽体机组合将降低 22%本钱， 而空铁联运更可降低 70%本钱。 同时，我们以为鄂州机场为关键的路由设计，或进一步提供更多时效产品选择可能性。 1）当前模式下机场时刻为制约因素之一，货机通常在夜间飞行，而客机腹仓本钱相对高，灵活性相对低。由此使得 公司可提供的次晨达高端产品范围有局限。 2）鄂州机场投产后，依据我们前述路由模拟，当天可运输至鄂州，夜间飞至目的地，对于次晨达不仅不会产生时效 影响，反而会助于覆盖范围，同理对于更广泛的城市可继续提升整体时效水平，减少票均生命时长。 3）或存推出更多朝发夕至的即日达产品的可能性。 …… （报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：华创证券） 如需报告原文档请登录【未来智库】。
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